Insolvence a nekalé jednání emitentů podnikových dluhopisů v ČR v období 2013 až 2024

14. 4. 2025 - Surveilligence / Průzkumy

Tato studie „Rizikové podnikové dluhopisy v České republice: Insolvence a nekalé jednání emitentů podnikových dluhopisů vydaných v České republice v letech 2013 až 2024“ navazuje na její druhé vydání z února 2024. Základní zjištění, která vyplývají z analýzy podnikových dluhopisů v České republice vydaných v období od 1. 1. 2013 do 31. 12. 2024, jsou následující:

Velikost trhu podnikových dluhopisů:

• Od roku 2012, kdy Česká národní banka spolu s ministerstvem financí ČR rozvolnila podmínky pro emisi dluhopisů, zažil kapitálový trh v České republice velký rozmach emitovaných podnikových dluhopisů. Mezi lety 2013 a 2014 vzrostl objem emitovaných podnikových dluhopisů z 11,6 mld. Kč na 113,8 mld. Kč za rok.
• V roce 2024 emitovaly společnosti dluhopisy v souhrnné výši 113,8 mld. Kč (z toho 105,6 mld. Kč nadlimitních a 8,2 mld. Kč podlimitních emisí), tedy nejvíce od začátku sledovaného období (v roce 2013).
• V roce 2024 bylo emitováno 1 032 emisí podnikových dluhopisů, z toho 523 nadlimitních a 509 podlimitních. Prudký nárůst počtu emisí, který probíhal až do roku 2022 (ve kterém bylo vydáno celkem 1 009 emisí), se tak v letech 2023 a 2024 stabilizoval.
• V posledních čtyřech letech vzrostl podíl objemu podlimitních dluhopisů na celkovém objemu emitovaných dluhopisů. Zatímco v období od 2013 do 2020 představovaly podlimitní dluhopisy 4,1 % z celkové částky emitovaných dluhopisů, v období od roku 2021 do 2024 to bylo již 8,6 % z celkové částky dluhopisů.
• Ve sledovaném období let 2013 až 2024 bylo emitováno celkem 5 905 emisí podnikových dluhopisů v souhrnné výši 744 mld. Kč, které byly vydány 1 857 emitenty, z toho 3 037 nadlimitních emisí ve výši 696,6 Kč (93,6 % z celkové částky emitovaných dluhopisů), průměrná částka emise ve výši 229,4 mil. Kč, 2 868 podlimitních emisí ve výši 47,4 mld. Kč (6,4 % z celkové částky emitovaných dluhopisů), průměrná částka emise ve výši 16,5 mil. Kč.
• Na trhu podnikových dluhopisů v ČR jsou velmi časté krátkodobé emise. Až 53 % z celkového počtu emitovaných podnikových dluhopisů bylo vydáno se splatností do tří let (z toho 7 % bylo splatných do jednoho roku) a 35 % z celkového počtu dluhopisů se splatnosti tři až pět let. Pouze 12 % z celkového počtu dluhopisů bylo emitováno na období delší než pět let.
• Ve sledovaném období nabízely podlimitní emise v průměru o 1 p. b. vyšší roční úrokovou sazbu (8,3 %) než emise nadlimitní (7,3 %). Po růstu průměrných sazeb v letech 2022 až 2023 došlo v roce 2024 k opětovnému snížení úrokových sazeb z 10,2 % na 8,9 % u podlimitních a z 9,8 % na 7,5 % u nadlimitních dluhopisů. V roce 2024 došlo také k opětovnému navýšení rozdílu mezi průměrnými sazbami podlimitních a nadlimitních dluhopisů na 1,45 p. b.
• Zatímco v letech 2013 až 2017 převažovaly emise dluhopisů bez možnosti veřejné nabídky, od roku 2018 došlo ke změně tohoto poměru a převažovaly emise s možností veřejné nabídky. Od roku 2020 objem emisí s možností veřejné nabídky každoročně rostl až na 72 mld. Kč v roce 2024 (63 % celkového objemu).

Statistiky emitentů podnikových dluhopisů v insolvenci:

• V roce 2024 bylo zahájeno insolvenční řízení se 74 emitenty dluhopisů, kteří emitovali 6,03 mld. Kč, z toho 2,15 mld. Kč tvořily podlimitní emise. Počet emitentů v insolvenci je nejvyšší od roku 2013 a oproti roku 2023 se zdvojnásobil. Nárůst emitentů v insolvenci způsobil zejména úpadek společností ze skupin Premiot a Future Farming.
• V roce 2024 vstoupilo státní zastupitelství do 9 insolvenčních řízení a ve 14 insolvenčních řízeních emitentů byly podány žaloby indikující vyvádění majetku ze společností emitentů.
• V období od roku 2013 do roku 2024 skončilo v insolvenci 199 emitentů, kteří vydali emise v souhrnné výši 25,26 mld. Kč.
• Celkem 58 emitentů v insolvenci vydalo nadlimitní emise v souhrnné výši 19,2 mld. Kč, 141 emitentů v insolvenci vydalo podlimitní emise v souhrnné výši 6,0 mld. Kč (někteří emitenti vydali jak nadlimitní, tak podlimitní emise).
• V insolvenci skončil v průměru každý desátý emitent (10,7 % z celkového počtu), který vydal dluhopisy v období let 2013 až 2024. Podíl emitentů v insolvenci, kteří vydali podlimitní emise je 12,9 % a je tak významně vyšší než podíl emitentů v insolvenci ve výši 8,0 %, kteří vydali nadlimitní emise.
• Jednotliví emitenti mohli vydat více emisí dluhopisů. V insolvenci skončilo 11,3 % podlimitních emisí a 5,8 % nadlimitních emisí vydaných v letech 2013 až 2024 emitenty, se kterými bylo do 31. 12. 2024 zahájeno insolvenční řízení.
• Z celkového objemu 696,6 mld. Kč emitovaných nadlimitních dluhopisů bylo 2,8 % (19,2 mld. Kč) vydáno emitenty, kteří do 31. 12. 2024 skončili v insolvenci. Z celkového objemu podlimitních dluhopisů ve výši 47,4 mld. Kč vydali 12,8 % (6,06 mld. Kč) emitenti, kteří do 31. 12. 2024 skončili v insolvenci. Z uvedených zjištění vyplývá, že podlimitní dluhopisy jsou významně rizikovější než dluhopisy nadlimitní, nicméně celkový objem nadlimitních dluhopisů v insolvenci je vyšší.
• Problémoví emitenti končí v úpadku poměrně brzy. Téměř polovina emitentů v úpadku skončila v insolvenci do tří let po první emisi svých dluhopisů (jedna pětina pak skončila do dvou let). Celkem 12 emitentů skončilo v insolvenci do jednoho roku po emisi dluhopisů, 31 emitentů mezi jedním až dvěma lety a dalších 53 emitentů v období mezi dvěma a třemi lety od první emise.
• Jeden emitent-úpadce byl zapsán do obchodního rejstříku méně než jeden rok před zahájením insolvenčního řízení (společnost Clever Monitor Financials a.s.). Více než jeden rok a méně jak čtyři roky existovala třetina emitentů v insolvenci. Čtvrtina emitentů skončila v insolvenci ve věku vyšším než 10 let.
• Více než polovina emitentů (58 %) vůbec nepublikovala své finanční výkazy ve sbírce listin za období, které předcházelo datu první emise dluhopisů. Do jednoho roku před emisí publikovala pětina emitentů, do dvou let od data emise dalších 16 %. Tento výsledek poskytuje tristní obrázek o transparentnosti emitentů a o naivitě investorů, kteří investovali své prostředky do společností, o kterých nemohli mít dostatečné informace.
• Vyšší nabízený úrok je spojen s vyšším rizikem platební neschopnosti emitenta. Emitenti, kteří později skončili v insolvenci, nabízeli o 0,11 p. b. až 4,15 p. b. vyšší pevnou úrokovou sazbu než ostatní emitenti.
• Emise podlimitních podnikových dluhopisů je spojena s vysokými náklady – až třetina získané částky z emise dluhopisů v prvním roce není využita na investiční záměr, ale je spotřebována na administraci emise a úrokové závazky emitenta.

Temná zóna emitentů podnikových dluhopisů:

Mezi nejvýznamnější identifikovaná rizika patří kreditní riziko, tj. riziko nesplacení vložených prostředků investorů emitenty, a riziko podvodného jednání emitentů. Kromě neetického jednání, informační asymetrie nebo morálního hazardu jsme identifikovali následující druhy nekalého jednání:

• Ponziho schéma (tzv. letadlo) – schéma, ve kterém emitent slibuje k nalákání investorů vysoké úroky a investor svěřuje emitentovi peníze za účelem jejich zúročení. Tyto získané prostředky však emitent neinvestuje, ale používá je na výplatu závazků (úroků nebo nominálu investic) za předešlými investory. Tento systém však funguje pouze do té doby, dokud přicházejí noví investoři, kteří vkládají nové prostředky. Když už emitentovi nezbydou žádné peníze na vyplácení závazků, zkrachuje.
• Podvod – emitent v čase vydání dluhopisů již věděl, že je nebude schopen splatit. Část z prověřovaných emitentů tvořily již od počátku právnické osoby, které byly založeny s cílem získat co nejjednodušeji peněžní prostředky od důvěřivých investorů podvodným způsobem, následně prostředky rychle vyvést do rukou ovládajících osob emitenta a společnosti jako prázdné skořápky zlikvidovat v insolvenčním řízení.
• Zkreslování informací o hospodaření a skutečné osobě emitenta – emitent uváděl nepravdivé a zkreslené informace o skutečné právnické osobě emitenta, která byla pouze nastrčenou účelovou společností a která měla pod jménem renomované existující společnosti načerpat prostředky z emise. Emitent uváděl nepravdivé a zkreslené informace v médiích, prospektu nebo v emisních podmínkách, případně se informace poskytované konkrétním investorům významně lišily od oficiálních informací.
• Nafukování hodnoty majetku emitenta – emitent nadhodnocoval svůj majetek, aby vypadal před investory stabilněji, než ve skutečnosti byl. Rovněž na základě zkreslené hodnoty majetku mohl získávat nové financování a dále se zadlužovat.
• Tunelování majetku úpadce – vyvádění prostředků z majetku úpadce jejími ovládající osobami. Identifikovali jsme desítky schémat vyvádění majetku ze společností emitentů krátce po získání prostředků z emise, případně v období, kdy se emitent dostal do úpadkového stavu.